按业内人士的分析，医疗服务价格还没有达到它应有的合理水平时，互联网医疗只能靠“卖药”盈利。对于那些没有供应链基础的企业，找寻处方药的卖药场景更为重要。

去年的四五月份，中国国内疫情趋于稳定。也正是从那时候开始，已成立15年的好大夫在线创始人王航几乎每周都能接到来自资本市场的电话或者来访：有投资人来洽谈新一轮投资的，也有券商助推好大夫在线上市的。“几乎所有的知名券商都来打过招呼了。刚开始以外资券商为主，后来内资券商也逐渐增多。”

经新冠疫情后，在线医疗服务的需求猛增，“互联网医疗”在已持续一年有余的、火热的二级市场翻炒中，成为炙手可热的概念。

2020年底，估值300亿美金的京东健康在港股上市。2021年3月底开始，国内互联网医疗企业医脉通、微医先后向港交所主板递交上市申请。据业内人士透露，圆心科技和丁香园，都有在今年底或明年初港股上市计划。

“京东健康把IPO估值抬起来了，大伙儿都跟着上市了。”一位投资人描述互联网企业扎堆上市和“京东效应”有关。另一位参与多家互联网医疗企业上市项目的外资投行人士描述了火爆的市场背景，“去年和今年是有史以来，IPO项目最多的时期”。

和京东健康、阿里健康等已找到“卖药”等清晰的盈利模式不同，今年上市的互联网医疗公司大多尚未找到路径明确的盈利模式，这些营业额多在十几亿人民币左右的公司，“只是把各方聚起来‘攒了一个局’”，谁来买单，还不清楚。”一位参与相关项目的投资人坦言。

但火爆的二级市场，是这些已部分切入传统医疗服务场景的互联网医疗公司千载难逢的机会——微医最新的IPO估值为150亿美元，这是其去年估值数据的3倍。

被新冠疫情加速的互联网医疗市场

2021年4月1日晚，成立十余年的微医正式向港交所递交上市申请。

这并不是其第一次准备上市。微医官方首次披露上市计划是在2018年，但随后两年并无实质性进展。2018年5月，微医在完成5亿美元Pre-IPO融资时，官方宣布计划将旗下微医疗、微医药、微医保等三块HMO相关业务作为整体赴港上市，另外倾向将“微医云”业务分拆独立在A股上市。

2020年3月微医将赴港IPO的消息再度传出，结果并没有成功。原因为何，众说纷纭。相关人士透露，一方面受去年4月瑞幸财务造假事件影响，瑞幸上市时的联席主承销商之一瑞信不再担任微医港股上市的联席保荐人；另一方面，去年2月加入微医推进上市工作的CFO蔡强半年后低调离职，使得IPO进程再延后。

业内人士也告诉八点健闻，当时微医的上市前估值仅为50亿美元，并没有达到创始人的心理预期，主动延迟了上市计划。

仅仅几个月后，情况陡然发生变化。

新冠疫情极大激发了线上就诊的需求。据贝恩咨询数据显示，2020年1月平安好医生新增用户数和新用户问诊数环比涨幅分别为900%和800%，丁香园的在线问诊数和活跃用户数环比涨幅分别为135%和215%。2020年3月疫情初期，国家卫健委委属管医院互联网诊疗比去年同期增加17倍；部分第三方互联网服务平台的诊疗咨询量比去年同期增长20多倍，处方量增长近10倍。

安信证券的研究报告更是拔高了互联网医院问诊量增多的意义：疫情催化加速的结果是，“互联网+医疗健康”纵深发展提前了 3-5 年。

而几年前，互联网医疗一直是一个“看上去很美”、但入局者却在其中苦苦挣扎的市场。在消费领域，互联网只要规模化、降低成本提高效率，就面临极大的盈利前景。但医疗市场的特点是，“医生就那么多，互联网带来大量的病人后，医生也是一天最多100个号。”一位投资人解释了互联网医疗难以靠流量和规模，带来立竿见影的收效。

互联网医疗最早期靠创业者、投资人对互联网的“繁荣想象”和国家政策“催生”有过短暂繁荣，但在经历了初期的百家争鸣、行业混战，于2016、2017年随着政策转冷，由盛而衰、陷入冰点。

2018年之后又因为国务院发布的《关于促进“互联网+医疗健康”发展意见》这一重要转折文件，再次春风吹又生。大健康概念开始火爆，互联网医疗一度迎来了资本市场和政策的双利好，行业逐步回暖。在此期间，互联网医疗健康企业迎来上市潮，智能可穿戴设备华米科技上市，平安好医生上市，1药网母公司111集团上市。重度垂直平台宝宝树、新氧科技也成功上市。

但2018年后互联网医疗的火爆远不及新冠疫情后，疫情导致的隔绝使得“互联网医疗”的必要性和迫切性成为人们和政策制定层看得见的现实。

“互联网+医疗”的政策和细则不断出台。去年一整年，《关于在疫情防控中做好互联网诊疗咨询服务工作的通知》、《关于推动互联网医疗服务发展和规范管理的通知》等共计14项文件推动了互联网医疗、互联网医院的发展，网售处方药、接入医保医保支付的政策也放开步伐提速。

在需求释放和政策利好的双重加持下，互联网医疗概念的企业估值一路看涨。2020年8月，京东健康获高瓴资本超8.3亿美元B轮投资，投后估值达300亿美元，相比一年前翻了四倍。京东健康从京东集团拆分后独立赴港上市，市值曾一路飙涨至6000亿港币。

被投资人助推上市

疯狂的二级市场让许多投资人纷纷坐不住了，毕竟当年的早期投资都是在互联网医疗刚刚起步的2014、2015年开始的，而PE/VC机构持有基金的周期多在6-8年。被投企业的上市是资本最理想的退出通道，恰逢疫情之后互联网医疗估值踏上高点，今年则更是一个极好的退出窗口期。

“趁着估值高赶快上市。”这是不少投资人和创业者的想法。

2020年，在互联网医疗领域，一级市场全年融资16起（以自建了互联网医院的平台计算），总融资额168亿元，其中5起融资在10亿元以上。12月，京东健康上市，若以公开发售价70.58港元计算，全球发售募集资金净额约为264.57亿港元（约220亿人民币）。照此统计，2020年行业总共融资387亿元。

紧随其后的是，互联网医疗公司纷纷摩拳擦掌，意欲借此东风，提升公司估值，一举完成上市大业。“有的互联网医疗公司前段时间裁员了，是为了上市做业绩。”一位投资人坦言。

一位互联网医疗创业人士坦言，目前的这波互联网医疗上市潮的形成原因，一部分是投资人驱动的——医疗投资是个长期赛道，其发展相对于其他互联网行业而言慢得太多了。“投资人希望能够在疫情之后这样一个短期内最佳的窗口期退出，获得较好的投资回报。”他对投资人的急切表示理解。

互联网医疗变现只能靠卖药？

从已上市的三家互联网医疗企业的最新数据来看，京东健康87%的营收来自零售收入（包括药品和非药），阿里健康来自医药自营业务和医药电商平台业务的收入占比达96.5%，平安好医生的健康商城业务收入约占其总收入的近六成。

好大夫在线，一直没有考虑“卖药”，“为什么不卖药？”一直成为王航屡次被投资人问及的问题。“我们专注在医疗服务领域，而这也正是老百姓最需要的”，王航说。这个问题的背后恰恰是互联网医疗面临的最为现实的处境——卖药几乎成了从药品切入互联网的企业唯一的变现路径。

京东健康上市后的首份财报极其亮眼，利润同比增长3倍，达193.8亿元。CEO辛利军之前接受八点健闻采访时，曾坦言，“我从来不忌讳别人说我们靠卖药赚钱，在中国做互联网医疗的公司，那些不卖货的都亏钱。没有哪一家互联网医疗公司靠服务赚钱，不靠实物变现。” （详见八点健闻此前报道《一家“卖药”的公司凭什么值千亿？京东健康上市后，我们和CEO辛利军聊了聊》）

按照辛利军的分析，这一行业现状背后的原因在于，医疗服务价格还没有达到它应有的合理水平。“举个例子，医疗服务费的占比应该达到医疗总支出的20%，但现在只达到了5%。达到20%时，可以盈利，而只有5%的时候，是很难盈利的。”

对此，一位投资人也有同样的观察，“医疗服务在中国还是不赚钱，患者还没有为医疗服务付费的习惯。”而对于这些希望通过提供服务收费的互联网公司而言，未来还有很长的路要走，自2020年新冠疫情起，低成本获客和大规模的市场教育才刚刚开始。

她戏言，现在已盈利和有盈利可能的互联网医疗企业，不是已经开始卖药，就是在找寻即将实现“卖药”的场景。

事实正是如此，如果关注这一轮即将上市的创业公司，凡是收入规模超过10亿人民币的，无一不涉足卖药业务。比如医联、微医、掌上糖医、圆心，和京东健康、阿里健康卖非处方药不同的是，它们试图涉足的业务是处方药领域。

另一位投资人认为，1.0阶段的互联网医疗创业如京东健康是以在供应链上取得一定的位置为胜利，以前不能卖药，现在可以卖药了；但如果没有之前的供应链基础，也没办法分一杯羹卖药。

对于那些没有供应链基础的企业，找寻处方药的卖药场景，更为重要。

一位投资人坦言，“处方药买卖是否成功，是现在几家互联网医疗变现的唯一可想象空间。”他看好的微医和圆心科技，已在一些地区，对线上医保支付做了试水，在他看来，医保的接入，是“处方药交易”极其重要的闭环。

尽管微医在招股书上披露的总营收逐年递增，但2020年仍有8.69亿的亏损，其商业模式相比医药电商模式的阿里健康、京东健康和主打在线医疗服务和保险业务的平安好医生，仍然面临盈利质疑。但在多位投资人眼中，微医在山东等地已接入医保支付一事，虽然暂时找不到确定的“买单方”，但至少把医生、患者、医保都在的“一个局攒起来了”，对于看未来3-5年公司发展的资本市场，这是个“说得通的故事。”

此时不选择上市的企业怎么想？

面对纷至沓来的橄榄枝，王航每次都回复对方“我们暂时不考虑，保持联系吧”。“这个行业才刚刚开始，还没有到上市的时机。前几年我们没有考虑过上市，今年和短期的未来也都不会。”

一位投资人认为，只要投资人不给他（王航）压力，王航在未来五年都不会选择上市。而这种“佛系”，在行业内并不多见。不做医疗广告，不碰线下医院，不从药品销售上赚钱，是好大夫在线一直坚持的三大原则。

大多数互联网医疗企业盈利模式的不清晰，是不主张企业此刻上市的投资人和创业者的顾虑。

疫情之后，随着互联网医疗大热，已经上市的相关企业主要集中于医药电商和信息化软件开发这两个热点领域，而这两个领域的商业模式也已相对成熟。

但除此之外，其他商业模式未必成熟。“上市是要接受整个社会的监督，要对公开市场的投资者和股民承担责任，公司必须要运行到比较稳健的模式才行。”一位医疗领域创业者说。

要达到上市的条件，王航认为需要三个方面达标。一是商业模式清晰，能够看到已经进入良性循环；二是业务实现了相当的规模，“目前好大夫在线运营15年，深度服务过7000多万患者，从中国14亿人口总数来看，覆盖率仅为5%，规模还比较小，还没有实现规模化，还有很大的提升空间”；三是公司能够拥有一支成熟可靠的团队，这对于互联网医疗这样的交叉领域而言，远非一件容易的事情，“懂医疗的人不懂IT、不懂互联网，懂互联网的人又不懂医疗”，哪怕已经深耕15年，王航认为人才还是一个大问题，还需要不断培养。

在他的描述中，互联网医疗的发展是个周期很长的过程，没有捷径可走。

好大夫在线不是没有经历过融资困境。2015年，好大夫花了整整一年夯实、优化医生端后台，而刚想融资却发现资本寒冬迫近，倍感融资压力的艰难。即便如此，被问及“如果这次不上市是否会失去千载难逢的估值高峰机会”？王航认为，时间窗口总是会有。“现在我们最紧要的是，借着疫情之后，人们互联网就医的观念提升之际，在业务上花更多时间，尽快提升服务质量。”

如果不卖药，能做的似乎就只剩下医疗服务了。

王航认为，“医疗服务还存在太多可提升的地方了，还有很多断点”。举例来说，患者们对于线上医疗服务不满意的地方，长期以来集中于医生线上回复得太慢以及线上回复不够详细，“但是患者在线上找的一定都是临床上很忙的医生，不忙的医生他们也不会找。”

这些问题表面看起来很简单，但是要想真正解决，难度相当高。“需要深挖背后的逻辑，要从最基本的东西开始做，例如选择什么样的医生，如何更好地适应他们的临床工作，如何更高效地利用他们的时间？”

但当医疗服务做好之后，患者是否就想当然的为此买单，这是留给互联网企业和投资人的下一个问题。